1、行情回顾
2007年1季度，出口增长推动工业生产、银行信贷快速增长，1-2月工业增加值同比增长18.5%，规模以上工业企业利润同比增长43.8%，2月份人民币贷款增速达到17.2%。而以固定资产投资和进口为代表的内需较为平稳。1、2月CPI同比增长分别为2.2%、2.7%，低于06年底的2.8%。1-2月贸易顺差分别为158.8、237.6亿美元，由此带来的流动性非常充裕。
为引导货币信贷和投资的合理增长、维护价格总水平基本稳定，央行调控的手段趋于多样化，包括提高存贷款利率各27个基点，发行1010亿定向央票并进行信贷窗口指导，2次累计提高存款准备金率1%，并重启3年期央票发行，引导中长期利率走势。2季度央行通过央票发行共回笼资金6105亿元，使得前期长期保持稳定的央票发行利率不断攀高，季末，1年期央票利率已经达到了2.98%。另一方面，金融机构超储率保持较高水平，春节后回购利率低位徘徊。央行进一步调控的压力和空间都较大。
央票利率结构的上移陡峭推动了债券收益率曲线的上移陡峭。07年中长期债券供给增加、外汇投资公司的成立等也成为收益率曲线变陡的原因。大量的资金便集聚短期品种，短期融资券走出一轮上升行情。
2、投资思路
我们1季度的投资思路大致可以分为春节前和春节后两个阶段。春节前，央票利率维持不变，短期融资券利率处于高位，回购利率不断攀升，我们加大了收益率较高的短期融资券投资比例，降低了央票投资比例，同时在临近春节前放大逆回购比例，从而使基金净值快速攀升。
春节后，我们注意到央行在不断引导央票利率上移，加息预期较强，于是提高了央票投资比例，分享了它带来的高收益率回报，同时也增强了组合的流动性，应对频现的紧缩政策和IPO。因1季度大量的短期融资券到期导致存量降低，短期融资券利率不断走低，而我们也在这一期间降低了该类型的投资比例。使得组合回报率仍保持在较高水平。
3、市场展望与投资策略
我们认为，前期对债市影响较大的加息预期、外汇投资公司成立、中长期债券供给增加等因素已经基本被市场消化，相信收益率曲线变陡的速度会减慢，1年期央票利率也将逐步稳定下来。债市经过一段时间的盘整期后，将逐步关注通胀预期变化，面临较强的再次调整准备金率的预期。
按照CPI一般滞后M2大约11个月的经验，06年上半年M2的快速增加或将在07年上半年不断表现为物价的上涨，而06年底的翘尾因素也会使3、4月份的CPI维持高位。所以2季度将面临通胀变化的考验，而天气变化、国内外粮食供需变化等多因素也将增加粮食价格和CPI的不确定性。
美国降息预期加强等因素使得2季度再次升息的可能性较小，考虑到目前超储率较高，市场对再次调高存款准备金率的预期可能不断增强，如果央行继续大额发行央票，回购利率可能走高，给货币市场带来较大的影响。
我们将维持央票等高流动性资产的高比例配置，做好短期融资券的信用评级工作，降低组合的流动性风险和信用风险；我们将密切关注国内外粮食价格走势，使我们对通胀率做出较合理的预期；我们还将努力把握央行等决策层的政策方向，使我们的投资决策更赋有前瞻性。
粤公网安备