报告期内基金的投资策略和运作分析
与1季度相同,2季度的信息面继续被意料之外的事件和政策占据,使得本季度又成为一个投资者学习的季度。市场预期的“紧货币、宽信贷”判断没有实现。在管理层定向降准、定向再贷款和PSL等一系列不同于以往的结构性调整政策,使得整个政策事实上转向“宽货币、稳信贷”方向,造成市场资金利率风险溢价下降,以银行为市场主体投资方向从非标转向低风险标准化债权资产。本季度疲弱的经济数据加剧了投资者的担心,也使得市场情绪进一步悲观,对于管理层的下限管理和微刺激政策缺乏认可,而我们对经济韧性和政府管理能力的信心,似乎并未受到市场的验证。
2季度利率债出现了一波较大的行情,在经济走软预期和钱荒担心减退的预期下收益率大幅下降,原来较为陡峭的收益率曲线出现了牛平走势。出于对经济的信心以及对于银行负债端成本上升的预期,我们并未在利率债上进行超配。尽管我们不认为管理层会出09年四万亿这样的强刺激政策,但定向的微刺激发力,有助于中国经济的企稳,而其它子市场的更为低廉的估值,也使得我们有其它相对更好的选择。我们判断3季度的利率品种收益率在资金利率回到历史均值情况下很难再进一步下行,利率债行情基本可能已经结束,我们将维持对利率产品的低配,等待更好的进入时机。
本季度信用债市场并未受到违约元年开启和低等级品种评级下调的过多影响,表现还好于利率债。与基本面的疲弱相比,信用债更多的受到资金利率下降(套做策略)和国债收益率下降(利差策略)带动,低等级品种的表现在低波动性特征下更显优异,与传统经典理论相悖。尽管我们判断微刺激和出口转好有助于经济回暖,但这种转好并不是全面的经济复苏,因此也很难真正降低某些品种的信用风险。随着政策对低等级品种的回购质押方面的收紧,套做策略将受到一定制约,同时由于信用利差已经到历史较低位置,利差策略也会更多的受到利率债收益率变动的影响,3季度短久期、非城投和高等级产业债策略可能会胜出。
转债市场在二季度扭转了一季度弱势的表现,但总体表现在年初以来依旧是债市中表现靠后的品种。归因分析显示转债估值表现强于正股上涨,证实债市走强是转债本季度表现的主要驱动因素,这使得如果经济企稳,转债在下一阶段的表现可能会好于预期。我们坚持认为:具有高流动性、高收益性和高信用评级转债隐含两位数的总收益率,使之在债市整体走强和股市结构性行情中均能获得超越纯债品种的收益水平。唯一能打破这种预期的只有高企的货币市场收益率(类似去年的钱荒)。随着管理层态度的改变,预计这种情况在今年出现的概率较小,部分符合这三高特征的转债品种将有望走出较好行情。本季度转债依旧是本基金持仓最多的债券大类品种,我们根据市场变化调整了部分品种的持仓。
PMI数据的回升和出口的好转是本季度宏观基本面的亮点,市场之前过于悲观的预期有望修复,但市场依旧怀疑经济回升的质量和持续性,尤其是在房地产领域。经济过去三十年的高速发展,使得市场对经济走缓有着本能的恐惧。我们不认为这次微刺激会对实体经济造成大的拉升,部分产能过剩行业依旧面临困境,但经济增速的逐步下行和短期企稳,不仅对固定收益品种是一种利好,对于权益市场中的高股息率同时稳定增长的类债券型品种来说,本质就是一个向上浮动收益的债券,具有更佳的投资价值。本季度市场部分此类品种分红之后填权,对于市场具有正面激励作用。我们期待的是真金白银的回报和现金分红,而不是并购狂潮中市值管理的喧嚣和数字游戏;一个付出过高溢价的并购,如同高位买入风险资产,历史上有着太多的教训,投资者在绝大多数案例中成为输家。本基金本季度维持对权益类的高仓位,并保持极低的换手率。
报告期内基金的业绩表现
截至2014年6月30日,本基金A/B类基金份额净值为1.083元,份额累计净值为1.161元;C类基金份额净值为1.073元,份额累计净值为1.140元。报告期内,本基金A/B类基金份额净值增长率为7.12%,C类基金份额净值增长率为6.87%,同期业绩基准增长率3.27%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
综上所述,展望3季度,我们判断国家启动的稳增长微刺激措施,将会在3季度逐步展示效果,经济数据有望企稳回升;货币政策方面,除非出现房地产市场的负面冲击,全面降准降息的概率都不大,定向政策可能更多的被采用,这是我们同市场主流观点最大的不同。由于经济的企稳,纯债市场可能整固,票息收入代替差价收入成为回报的主要来源。我们维持对部分现金流强劲、股息率高企、能在高利率环境下获益的企业发行的证券(股票、债券、转债)良好表现的预期.
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