博时信用债券A/B

报告期内基金的投资策略和运作分析
在尝试了诸多创新工具之后,本季度央行终于使用了降息这一传统工具,过去几年为回收巨量流动性而尽显鹰派特性的管理层的态度出现了根本性的转折。在举世伴随美联储起舞沐浴在超宽松流动性的狂欢之时,中国独自走在回收流动性、改善内在经济结构、提高国家竞争力的道路上。在美国终于从金融危机中缓过一口气,开始逐步退出QE并考虑提高利率时,中国相对于其它经济体,拥有了更强的抵御外部压力的能力。未来伴随经济增速稳步下行,之前回收流动性的许多政策性工具也有望回归常态;通胀率维持低位导致实际利率升高,外汇市场人民币相对美元贬值也预示15年进一步降准降息应是大概率事件。
上季度我们对利率品种收益率下行空间打开的两个前提条件,经济数据走软和降准降息,在本季度成为现实,早于我们的预期。市场在等待利好实现的过程中,利率出现了大幅下行,远超一次降息的下降幅度,因此在利好兑现之后收益率出现了一定的回升。由于本次降息对存款利率并未影响(上浮20%),对资金成本和理财产品收益率下降影响有限,利率产品的收益率下行空间可能会低于预期。本季度后期各种保增长促信贷政策的出台,也在一定程度上有助于稳定经济增速。但从海外资金配置的角度上,中国利率债收益率相对较高,通胀率低位稳定,具有相当的吸引力。由于绝对收益较低,出现美国80年代后期债市大牛市行情概率较小,但全年小牛还是值得期待。相对于信用债,利率债的交易价值更具有吸引力。本季度我们在利率债上进行了波段操作,但依旧维持对利率产品的低配。
本季度信用债市场在上交所债券可质押资格规则被突然改变出现了较大的波动。相对于政策上的利空而言,对绝对收益的过度追逐导致的信用债市场过低的信用利差、理财产品资金的流向变化以及融资平台债务由政府“兜底”出现的不确定性才更具有解释力。作为这几年发展最为迅速的城投债,这种不确定性对整个市场的冲击非常大,城投债交易价值受到的较大的损害,使人回想起2011年,但目前的城投债存量已经远超过当时。明年的债市热点将可能转向产业债和诸如资产证券化等一些创新品种,这种转变对于市场参与者意味着信用风险分析真正考验的到来,市场发展到了一个新的阶段。原先市场高杠杆套利的模式有可能受到考验。本季度我们增持产业债,并继续回避城投债品种。
伴随着股指在四季度强劲攀升,转债市场终于迎来了这几年最为亮丽的表现,尤其是大盘蓝筹转债更是表现出众。我们一直持有的三高品种转债在正股估值修复的过程中,其转债本身特性也终于被市场认可:低转股溢价率、相对于股票融资的高质押比例和低融资成本,这种放大效应使转债市场从小众市场变为追捧的对象。随着正股的走强,不少大盘转债进入了强制转股期间。类似于2009年,转债市场的市场存量将大幅下降,稀缺可能重新成为市场维持强势的借口,而明年1季度期权市场的试点也可能引起转债市场的重估。但对剩余存量的转债品种,尤其是中小转债其相对较高的估值和较差的流动性,使得我们对这种稀缺带来的强势抱相对谨慎的态度。我们对明年市场的供给不悲观,可交换债的出现可能会增加新的投资品种。明年权益市场可能进一步分化,也对转债市场的投资提出新的挑战。作为资本市场这几年较好的投资标的,尽管伴随着最终转股,“无可奈何花落去”,我们最喜爱的转债品种还是给我们带来丰厚的收益,验证价值投资对我国的资本市场同样适用。4季度本基金降低了转债持有比例并调整了部分持仓结构。
本季度沪港通的开启,不是简单的内地和香港资本市场的互相替代,这完全是一种存量博弈的思路。从更大的视野来看,这是中国这个全世界第二大经济体开始融入全球资本市场,以及全世界过去几年受困于经济低增速但流动性充裕的资本重新配置的开始;这股力量伴随着国内居民在今年固定收益产品收益率走低、房地产市场黄金时代结束的大背景下,共同开启了中国资本市场大类资产重新配置的新时代。正如我们三季报所说,历史已经证明经济数据的疲软和增速的下行,对资本市场并不是一件坏事。所谓的基本面不支持论点,是否定资本市场是经济领先指标这一重要特性的武断结论。与4季度市场狂飙突进走势不同,明年股市波动率有望上升;而相对于宏观和央行因素主导的行业关联性,回报离差中选中表现最好的行业是获取良好回报的关键。我们本季度维持对权益类的高仓位,但根据市场情况对持有品种进行了调整。
报告期内基金的业绩表现
截至2014年12月31日,本基金A/B类基金份额净值为1.928元,份额累计净值为2.006元;C类基金份额净值为1.908元,份额累计净值为1.975元。报告期内,本基金A/B类基金份额净值增长率为67.94%,C类基金份额净值增长率为67.81%,同期业绩基准增长率6.82%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
综上所述,展望明年1季度,我们判断随着4季度国家稳增长措施的逐步实施,经济数据有望在14年同期低基数基础上有较好的表现,CPI会维持低位,市场情绪有望进一步好转,债券收益率曲线有望出现陡峭化走势,短期品种可能好于中长期品种。信用债中,城投债受制于基本面的不确定性,不排除市场有过激的反应,市场可能重新转向产业债品种。对于转债和权益市场,市场可能会进一步分化,品种和行业选择将比仓位更关键。