报告期内基金投资策略和运作分析
正如市场所料,货币政策自去年逆转之后,央行在开年第一季度降准和降息各一次,且行动早于预期,符合经济基本面与保持流动性稳定的要求。而全球各主要国家在1季度也纷纷采用宽松的货币政策,美国的加息也可能晚于预期,一定程度上降低了外汇市场对央行政策的干扰。而从长期来看,降准也是对于准备金率较长时间处于高位的非正常状态的回归。因此,此时顺势调整即是适应宏观面的基本要求,也是未来货币政策放松数量控制、进一步正常化的需要。与此同时,我们也观察到,目前政策更多显现在被动式应对外汇占款流出,对市场资金面的影响偏中性。为了降低实际利率和稳增长需要,市场需要更为主动和坚决的政策支持,未来进一步降准和降息应该没有悬念。
1季度利率债市场在降准降息大环境下呈现收益率先下后上的态势,弱势明显。与去年4季度类似,对政策宽松过强的预期导致市场定价过早的反应,收益率曲线过于平坦化透支了未来的空间;而股市较好的表现、对政策稳增长的信心增强以及地方债置换高息地方债务带来的大量供给等因素也影响了债市的做多心态。更关键的是,降息伴随的上浮幅度的提高并未使得银行的负债端成本真正意义的下降,也限制了债市下行的空间。尽管如此,我们近几期季报对利率打开下行空间的2个条件(经济数据疲弱和央行主动降息降准)逻辑依旧完整,利率债的上行空间也将相对有限。本季度我们增加了对长期利率债的配置,但依旧维持利率产品的低配。
信用债市场在本季度的表现强于利率债品种。在整体市场未有明显趋势性行情情况下,信用债市场较高的票息提供了更好的回报,在平稳的信用环境中,中低信用品种的回报率好于高信用品种。本季度管理层提出以地方债替换部分高息地方债务对融资平台是一个利好,但对于城投债是否“兜底”依旧存在不确定性。与此同时,以券商次级债和资产证券化产品为代表的新品种大量出现,以类似的收益率获取更好的安全性,为我们提供了更好的替代品种;而新股的集中发行期间也为我们获取较高收益的短期品种提供了机会。本季度我们大幅高配了信用债品种,久期维持中性配置。
伴随着许多转债品种尤其是大盘转债在本季度纷纷转股,转债市场的容量急剧缩小。正如我们在上一季报中所说,稀缺性成为了存量转债维持高估值的唯一理由。今年以来市场的分化使得部分行业的正股估值较为昂贵,也使得其转债估值更是完美定价,与前几年相比,安全边际已然丧失。部分估值尚可的转债也因其较差的流动性而影响其投资价值。与2010年相比,尽管目前尚未有大型转债发行,但作为主要持有人的债基规模在受到打新影响而下滑,可能会影响到对转债的需求。因此,无论从估值、流动性和供需角度,我们找不到超配转债的理由。让我们这里做个简单的类比,过高的转股溢价率有点类似土地招标市场楼面价格高过周边二手房价格,对于未来的过高预期有可能隐含较高的风险,而转债过短的到期期限使得其期权价值完全无法与土地市场的70年使用权相提并论。过去几年作为低风险高收益的转债品种已经随风而逝,本季度本基金大幅下降了转债的持有比例。
1季度资本市场主板和创业板出现冰火两重天走势,此种情况历史上已经发生多次。诚然,资本市场的转型需要一批创新企业脱颖而出,但这并不意味着所有的企业都要享受高昂的估值,近乎百倍的市盈率历史早已证明均值回复的必然性。制度性的差异导致投资者行为的合理性,这种合理性的确不能用对错来定义。但作为基金管理人,能否为投资者创造良好的回报是首要任务,而良好的回报来自上市公司给投资者带来的业绩增长和现金分红,而不是市场上的博弈所得。尽管价值投资在中国资本市场不适用的论调不绝于耳,但即使这样,长期而言,数据早已证明价值投资依旧给投资者带来丰厚的回报。在今年货币政策宽松的大环境下,尽管去年下半年的估值底部已经不复存在,但部分受益行业和公司的稳健增长和高分红率,依旧可以为我们带来超越其它大类资产配置的超额回报。本季度本基金维持权益的高仓位,并根据市场情况对持仓进行了较大的调整。
报告期内基金的业绩表现
截至2015年3月31日,本基金A/B类基金份额净值为1.898元,份额累计净值为2.013元;C类基金份额净值为1.884元,份额累计净值为1.981元。报告期内,本基金A/B类基金份额净值增长率为0.35%,C类基金份额净值增长率为0.31%,同期业绩基准增长率1.76%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
展望2季度,我们判断经济数据可能在2季度维持疲弱格局,央行可能会进一步放松,降准次数可能超过降息。纯债市场收益率可能见顶回落,高收益债可能因为违约隐忧而滞涨。对于转债和权益市场,行业和公司表现可能分化,基本面有望代替概念重新成为市场的选券标准。无论是债市还是股市,选券的难度在今年都将大大增加,我们依旧青睐现金流良好、估值低估并能从货币宽松环境下获益的品种。
粤公网安备