博时信用债券A/B

报告期内基金投资策略和运作分析
4月伊始，特朗普对全球征收关税，力图重塑贸易供应链。出于对未来通涨预期的担忧，本季度美联储两次例会均继续维持利率区间不变，也使得特朗普关税和减税法案这两大政策支柱面临成本开支上升。而5月份随着穆迪对美国主权债务信用等级的下调，美债在所有三大信用评级机构都失去了AAA评级。投资者对美债的担心已经不仅仅是更高的通涨预期，而更多的体现在信用违约的风险。黄金成为新的避险资产。过去当债券收益率上升时，往往意味着较强的经济基本面，但这次不同的是：关税、财政担忧和衰退预期给高估的美元以较大贬值压力。全球政府对赤字再融资的需求可能导致更高的利率和陡峭化的收益率曲线，过度的债务引起投资者的不安。特朗普的减税法案可能使得美国财政赤字从拜登时代的6.4%扩大到7%以上，仅次于历史上经济危机、疫情爆发和战争时期。在高通胀和高利率环境中，美国36万亿美元的债务，叠加新的减税开支，使得货币政策成为特朗普政府的主要抓手。下半年美联储可能开启降息，从而对美元构成进一步的贬值压力。总体而言，过去美元作为投资货币，支撑了美国的财政支出；关税战削减了美元来源，其投资属性消失，变成融资货币，其凸显的信用风险则更为投资者所关注；美债从无风险资产变为风险资产。
在全球贸易战冲击下，各类资产都受到较大波动，而对债市却是利好。本季度债券摆脱一季度的疲弱走势，收益率重回去年低点。收益率曲线平行下移。尽管特朗普政策捉摸不定、时有时无，但关税水平毕竟有所提高，经济和债券定价也要反应这一点，收益率逼近前低也反映了投资者对于不确定性的谨慎心态。受益于猪价企稳和翘尾因素消失，下半年CPI可能会有所回升到１％左右，而PPI在基数效应下也有望收窄。当前市场投资者整体组合久期已经超越去年最悲观时期，期限利差也处于历史低位，债市处于较为看多状态。上季度我们也提到，短端利率下行和贸易战进一步加码是决定债市后市走势的关键。在贸易战有所缓和情况下，只有短端利率下行才能降低利率中枢。尽管本季度有降准降息落地和第七次存款挂牌利率下调，一年期定存利率首破1%，今年央行并未买入国债以及房价有所企稳则制约了短端利率的下行，之后的走势还要看３季度关税谈判的结果以及下半年的稳增长政策。但长期而言，居民的财富效应才是解释短期利率的关键。本季度本基金依旧维持利率债低配。
随着利率债收益率重回前低以及市场更显拥挤，投资者重新转向信用。本季度信用债相关指数产品规模大幅增加，也反映了投资者追逐收益的心态，压低了本已极低的信用利差。二季度信用利差先下后上，信用利差期间略有压缩，仍处在历史偏低位置。此外，等级利差依然在较低水平；而期限利差本季度是先上后下，同样也处在偏低位置。临近半年末债市利空因素有所增加，考虑到央行积极呵护流动性态度仍在、存款搬家效应下非银配置力量上升、中美贸易摩擦反复、以及基本面偏弱支撑，综合来看预计债市震荡行情或将延续，震荡市下信用品种票息策略的配置价值更为市场看重。投资者追捧短久期信用债使得信用债的期限利差相对走阔，久期价值相对凸显。科创类债券问世，受到市场追捧，收益率和现有品种并未体现出信用分层，真正走出产业债特征还需要时间。本基金本季度维持低配信用债。
本季度正股市场受贸易战的影响大幅波动，市场先跌后升，迅速修复4月初以来的下跌幅度。转债市场同样受正股影响先跌后涨，转债指数创下历史新高。和去年下半年的恐慌不同，投资者已经接受转债市场中位数在115-125元区间波动，不会再轻易因为情绪低谷而在低位交出廉价筹码；当前市场也在120元左右反复震荡，寻找新的方向，中小盘和低评级转债可能取得超额收益。转债受益于纯债收益率较低、类固收市场资产荒、存量品种不断退出以及供给端迟迟不放量，估值可能难以压缩，尤其是偏债型转债估值和纯债YTM处于历史极值。下半年如果经济因外需影响，相应稳增长措施可能出台，执行力度可能好于前两年，继续看好权益震荡上行带来的偏股型转债修复机会。本季度本基金继续有部分品种因转股退出而获利了结。本基金转债持仓比例继续下降，但仍维持高比例。
4月份开始的贸易战重创包括中国市场在内的全球市场。但随着关税谈判的进行和特朗普时有时无的所谓交易的艺术策略被大家熟知，市场情绪逐步企稳，也修复了之前恐慌性的下跌幅度。关税战之后各国总体税率有所提高，但对中国而言影响可控：1）关税谈判缓和之际的抢出口行为；2）中国出口商品的高性价比使得劳动密集型产品离不开中国；以及3）劳动密集型产品出口可以稳住就业而对高科技产品的打压有助于中国的自主创新，市场机会就在这些交锋中展现。美国减税法案的通过则有助于减低外部需求下降的风险，而我国全年5%的经济增速目标可能实现。无风险收益率的不断下降使得权益资产具有突出性价比。存量财富效应，而非当期收入因素，才是决定居民消费倾向的关键。本季度我们调整了部分持仓，依旧维持权益的高仓位。
综上所述，上半年资本市场经历了一次贸易战的压力测试，投资者从最初的惊慌失措中迅速复苏，反映了中国供应链的强大和市场的韧性。相比股市急盼贸易战的降温，而债市则定价经济当前的压制因素。股债都觉得自己有美好的未来。展望下半年，随着贸易谈判更多细则的出台，市场的不确定性会趋于下降，有利于资产价格的回暖。存量财富效应的企稳才能拉动边际消费，才能对大类资产的重定价产生影响。我们可能看好包括股票和偏股型转债的风险资产下阶段表现；因为绝对收益率和信用利差处于历史低位，利率债和高等级信用债可能跑输。
报告期内基金的业绩表现
截至2025年06月30日，本基金A/B类基金份额净值为3.3612元，份额累计净值为3.4762元，本基金C类基金份额净值为3.2163元，份额累计净值为3.3133元，本基金R类基金期末无份额，报告期内，本基金A/B类基金份额净值增长率为6.49%，本基金C类基金份额净值增长率为6.40%，同期业绩基准增长率为1.54%。