报告期内基金投资策略和运作分析
1季度宏观经济形势异常错综复杂。走低的经济增长率、企业的经营困境、海内外对中国经济硬着陆的担忧通过各种信息渠道被放大 另外,进出口贸易顺差的下降以及资金回流发达国家也使得以往令监管层顾虑的热钱似乎不再成为首要的问题,央行在1季度再次调降存准率。但是由于去年通胀率高企的阴影犹在,以及美欧发达国家坚持推行宽松货币政策,使得管理层对政策放松后果存在疑虑,其力度远不及市场预期。我们年初存准率有下调空间、降息可能不会实现的判断得到了验证。
1季度市场本来抱以厚望的利率产品市场由于降息未能实现,表现低于预期。我们在上季报中指出10年国债低于1年定存利率是历史上的极小概率事件,在存款利率未如预期下调之后,市场利率长端走高,收益率曲线呈现陡峭化态势。利率产品表现固然受到政策的影响,但是我们一直指出的是:整个利率产品市场本身过低的收益率水平才是其表现落后的主要原因。经过1季度的回调,利率产品的价值有了一定的改善, 2季度该品种表现可能将趋于稳定。
与利率产品走势类似的是,高等级信用债在1季度的表现也不如市场预期。与目前依旧高企的贷款利率相比,高等级信用债的收益率无疑对发行人具有非常强的发债动力。而原本不被大家看好的中低等级信用债由于其高企的信用利差、信贷政策在1季度的放松、以及对城投平台的顾虑降低,使得原本市场担心的信用风险得到了一定的缓解,该品种在1季度表现亮丽。本基金在期间维持部分仓位对信用债的配置。
转债市场在1季度表现弱于正股。未来潜在的供给压力、对股市和实体经济的担心、以及投资者的普遍低配是造成该情况的主要原因。尽管供需关系不是我们考虑投资机会的主要因素,市场对该关系的执著也是我国投资者过度关注博弈的写照。事实上,不考虑部分正股的高股息率,不少转债单从其本身债券收益率而言已达到同类信用债水平,意味着其隐含期权价值是免费赠予的。即使我们再退一步,同意某些投资者认为今年股市不会有大机会的逻辑,2季度计划推出的转债质押可以极大地增强转债的内含价值,通过融资放大获得的收益可以使得转债单从债券特征上即可获得一定的收益(不考虑股息率隐含价值)。我们认为转债价值,尤其是某些行业以及大型转债,被严重低估。我们维持对大型转债的高配。
一季度股市的弱势使得越来越多的股票的股息率开始达到相当诱人的水平,有部分公司为其股东支付的股息率已经接近如果它们发债所支付的债息。随着部分信用债,尤其是高等级信用债在最近半年的强劲走势,以银行间中票为主的收益率已经到了相当低的水平,比信用等级相当的正股市盈率相比较已经不具优势。我们认为追求稳定回报的投资者可以考虑从债券转向部分高股息率股票或转债,同时没必要牺牲组合的信用质量。我们不是单纯追求高股息,高股息和高股息率是两个概念。股息率高、稳定并可持续增长的证券才是我们的选择。事实上,当一个公司的股息率超过其债券收益率的时候,该公司为增加股东价值最简单的方法是发行债券并利用债券发行所得回购股票。在我们资本市场对股东价值长期漠视的环境中,我们不指望该情况会很快改观,但是趋利避害,我们也应该在不同投资品种之间应当根据投资价值,进行组合配置,而非博弈和流通盘大小。对于泡沫明显的新股炒作,却需要管理层采用非常手段进行遏制,而不是投资者自身的判断,对整个市场而言,也是一种悲哀。本基金在本季度继续维持对低估值高分红权益的高仓位。
报告期内基金的业绩表现
截至2012年3月31日,本基金A类基金份额净值为0.898元,份额累计净值为0.898元 C类基金份额净值为0.894元,份额累计净值为0.894元。报告期内,本基金A类基金份额净值增长率为0.67%,C类基金份额净值增长率为0.68%,同期业绩基准增长率0.77%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
综上所述,展望2季度,我们认为宏观经济可能继续偏软,CPI将继续走低,有关政策有望继续宽松,降准概率依旧大于降息,但降息可能性,尤其是贷款利率降息可能性将大于1季度。利率产品受此影响,其表现应强于1季度,但将依旧弱于信用债 在创新的正面驱动下,转债有望成为表现较佳的品种。
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