报告期内基金的投资策略和业绩表现说明
报告期内基金投资策略和运作分析
2014年三季度基本面数据在前期延续了二季度末的企稳回升,但这一趋势在7、8月份政策力度下降之后出现断崖式下跌。首先是7月份信贷和社融数据大幅低于预期,之后在8月份工业数据同比掉至6.9%,远低于市场8.7%的预期。在财政和信贷数据下降后,经济数据迅速掉头向下,这在一定程度上验证了我们前期认为经济自身增长动力不足、回暖趋势必须依靠财政货币政策进一步放松的判断。
市场方面,与基本面先好后差的变化趋势一致,债券市场收益率水平也经历了先陡峭化上、后平坦化下的过程。9月份工业数据意外走低后,配合央行SLF、降低正回购利率等措施,市场收益率水平下行幅度较大。整个三季度金融债平坦化下行非常明显,5-10年段下行20-25BP,3年下行10BP左右,短端1年则变动不大。信用债方面,各类品种利差继续收窄,城投与同评级产业债利差缩窄20BP,交易所高收益债平均下行110BP。
操作方面,7月份本基金维持了偏高的信用债配置结构和相对偏低的利率债仓位,主要目的是获取流动性溢价收窄带来的收益;8月份之后考虑到金融数据和工业数据的意外走低,本基金及时增加了利率债仓位、拉长组合有效久期,较好地获取了8、9月份收益率曲线平坦化下行带来的资本利得收益。
报告期内基金的业绩表现
截至报告期末,本基金A类基金份额净值为1.041元,本报告期份额净值增长率为1.86%;C类基金份额净值为1.034元,本报告期份额净值增长率为1.67%;同期业绩比较基准收益率为1.09%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
我们认为中国经济基本面在中期将持续受到结构性改革带来的负面影响。主要的原因与我们之前的观点一致,认为产能结构调整、地方政府考核机制变化使得原先周期性行业加杠杆、基建投资加杠杆的投资拉动模式出现调整,这部分调整与中长期改革方向一致,预计将会持续;房地产市场今年以来的自发性调整反映出其供需关系的逐步转化,政策限制的放开可能在环比上有正面影响,但投资增速难以回到之前的水平;第三是针对隐性担保的改革需求,导致信用风险价值重构,可能使得原先基于政府担保的过度信用扩张面临调整,而基于个体企业的信用扩张短期可能难以弥补;第四是目前改革+保底的政策基调使得经济结构调整的时间被拉长。
短期来看,我们认为7、8月份金融数据的持续疲软显示出经济出现内生性增长动力不足的可能性在增加,政策进一步放松的必要性在增加。而9月份央行货币政策针对工业数据意外走低的小幅调整显示出货币政策同样是政策放松工具的考虑范畴。主要的风险在于近期政策面针对房地产市场的放松会否导致经济超预期的回升。我们认为本轮房地产市场的调整关键在于过高的贷款利率水平,而这一利率水平与全社会的融资成本相关,因此在无风险利率仍然较高的情况下,房地产市场的政策放松效果预计有限。当然,商业银行在多大程度上受行政干预的影响,以及市场由于短期环比的改善可能出现多大幅度的波动也是潜在的风险点。
在经济下行压力较大的情况下,央行较大概率维持平稳的资金面环境,因此投资级信用债的各项利差水平有望维持低位或进一步收窄;信用风险溢价方面,受11超日债大概率出现本息全额兑付的影响,信用风险偏好预计继续回暖;而财政部针对地方政府债务的相关规定也使得存量城投债的系统性风险进一步降低。
基于上述判断,我们认为四季度债券市场收益大于风险,无风险利率存在继续下行的机会。而即使无风险利率变动不大,各类品种的信用利差也有望继续缩窄或维持低位。
因此,本基金在四季度将继续保持偏长的久期,在结构上维持偏高的城投债比例,适当增配资质有把握的高收益个券,维持一定比例的高流动性利率债仓位。同时本组合将持续关注微观经济基本面的变化,积极参与调研,保持组合的灵活性,关注风险,力争在降低组合波动的同时为基金持有人获取更高的超额收益。
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