报告期内基金投资策略和运作分析
本季度,在负利率债券愈来愈流行的背景下,西方各国似乎改变了应对之策,货币政策修正论调开始兴起。各国政府似乎在反思货币政策的局限性,扬言要改变目前的负利率格局。美联储发誓将采取渐进式的加息步伐,而日本刺激政策似乎转向利用收益率曲线控制实施新型 QQE,欧洲也在讨论财政出力替代部分货币政策的可能性。国内外不少大宗商品价格应声而起,似乎要给各国一个尽早达到通胀目标的理由。3季度各国负利率情况有所改善,德国长债回到正值,日本也向零利率恢复中,其它各国国债收益率也出现了 20个基点的上行。我们的解读是:各国政府终于发现印钱给私企无效,最后还是得走政府投资的老路,但各国的投资效率低下,加上债台高筑,我们不认为这是一条可行的策略,相反会引发滞涨的风险。似乎只有最后一条道路可走,即直升机撒钱;问题是是否大家有伯南克那本新书书名所标榜的:行动的勇气?
3季度利率债市场走出了大幅上涨然后小幅回调的行情,超长债的表现尤为突出。
经济数据的疲软、高质量资产荒的蔓延、以及信贷结构的巨大分化造就了本季度的利率债行情。房地产火热造成的房贷井喷和企业信贷下降形成了鲜明的对比。我们认为房贷占比已达高位,不太可能持续,加上利率债相比信贷在税收和资本占用方面的优势,使得利率债,尤其是超长期利率债,成为最有吸引力的资产类别。另外,市场容量和成交量的大幅改善也使得超长债原来的流动性折价消失,其期限利差经历了我们预期的均值回复,使之一举成为年初以来表现最好的债券资产。我们在本季度增持长期利率债并拉长久期配置。
AA 级信用债信用利差在本季度大幅缩小,成为表现最好的信用债品种。AA 级信用债只占整体信用债市场的 3.34%,市场容量过小,流动性不佳。本季度的利差缩小一方面出于估值“洼地”的搜寻,另一方面也是短期内供需失衡的反映;而 2季度以来的信用债违约风波的暂时平息也使得大家对信用风险的担忧有所消退。但是,季末两家地方国企的破产重整显示信用风险并没有离开,而且在此过程中,道德风险和法律缺失风险也让信用事件爆发显得无序可循。我们依旧判断新的信用事件可能会压制信用债估值,同时回到前期新低的信用利差使得信用债欠缺吸引力。本季度我们维持对信用债的低配。
本季度转债市场触底反弹,表现略强于正股,成交量依旧维持低迷。一级市场仅一只转债发行,市场依旧缺乏有投资价值的品种。与纯债市场不同的是,流动性缺失给转债市场带来的却是稀缺性溢价,投资者的刚需配置是解释这种悖论的唯一原因。随着江铜债的退市,将有部分资金不得不配置转债品种,可能对需求有些微的改善。但整体估值的昂贵,让我们的等待成本显得低廉。本季度我们维持对转债市场的零配置。
经历了 N 年的不受待见,高股息这个名词突然成了本季度的热门词。债券收益率在本季度收益率大幅下行使得部分资金开始把目光转向权益市场中的类固收品种。投资者发现,部分质优公司的股票股息率,在债市上可能是低等级,甚至是垃圾债的收益率水平,更别提那些公司的股息会随着公司的业绩增长而递增的情形。我们以前的季报多次提到,具有稳定增长股息的类固收股票,其实可视作是具有向上浮动票息的浮动利率债券;而此类公司发行的债券收益率应该高于其股票股息率水平,不然会有并购资金通过杠杆收购参与该类无风险套利。市场终究是有效的,保险公司的举牌使得市场终究发现了该类品种的投资价值。尽管我国股市该类品种并不多,但正因为稀缺性,是否市场更得给此类品种比转债更高的溢价呢?本季度我们增持此类高股息率权益品种。
综上所述,展望 4季度,随着一二线城市的限购重新实施,我们预计信贷资产荒可能加剧,从而使得原先 11月份才开始的下一步行情可能提前启动,收益率可能会突破前期低点。违约的重新出现和极低信用利差让我们继续看空信用债品种。转债市场亟需新品种打破僵局,在此之前维持对转债的谨慎态度;权益品种看好价值品种,但整体市场依旧机会不多,个股选择优于市场择时。
报告期内基金的业绩表现
截至 2016年 9月 30日,本基金 A 类基金份额净值为 1.0117元,份额累计净值为1.0117元;C 类基金份额净值为 1.0017元,份额累计净值为 1.0017元。报告期内,本基金 A 类基金份额净值增长率为 0.42%,C 类基金份额净值增长率为 0.39%,同期业绩基准增长率 1.13%。
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