报告期内基金投资策略和运作分析
一季度，经济层面来看，国内开局平稳，工业、消费、地产等领域增长良好，两会对于增长目标以及财政货币政策表述符合市场预期。权益市场迎来春季行情，在AI、机器人、智能驾驶等行业的带动下，汽车、机械、计算机涨幅居前，贵金属板块在金价的驱动下走势积极。而传统行业则成交低迷，表现疲弱，煤炭、石油、商贸零售排名落后。港股市场走势则更为强劲，受益于一季度美元的走软，港股市场整体表现良好，弹性品类恒生医疗和恒生科技录双位数涨幅。这也带动主动权益产品平均港股持仓比例进一步上行。我们的组合因为投资方向的限制，围绕着央企进行重点配置，而央企占优的行业普遍在开年相对表现落后，这也使得我们的组合在排名中暂时处于下风。
报告期内基金的业绩表现
本基金A类本报告期内的净值增长率为-2.92%，同期业绩比较基准收益率为-3.04%。
本基金C类本报告期内的净值增长率为-3.03%，同期业绩比较基准收益率为-3.04%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
展望2025年2季度，摆在眼前的首要问题是关税问题，截至今年3月特朗普累计对华加征20%关税，4月2日再次加征34%，合计加征54%，而我国则第一时间开展对等反制措施。全球权益市场、大宗商品市场都出现了剧烈震动。受限于篇幅，我们不量化地研判关税政策的调整会对于全球经济造成怎样的影响，只探讨关税会不会如预期般给世界带来更大的通胀抑或是另一条未曾设想的道路。我们之前用一个比喻来形容过去十年的世界经济，像是一艘逆流而上的船，中美双方作为最有力量的两位纤夫，拉动船只穿过激流，征服险滩，走过了无数的风雨。但随着时间的推移，双方的关系日趋紧张，两位纤夫使力的方向开始出现了不一致，船只失去前进的动力转而不停地在水中打转。如果以金油比来衡量我们所处的经济周期，高金油比代表金融属性强的黄金需求高于供需属性强的原油需求。我们以COMEX金价和WTI原油价格计算的金油比，从2024年开始摆脱运行区间加速上行，并且在今年一季度突破45，达到了过去40年中的次高位，仅次于因为新冠疫情所导致的极端低油价阶段。这也反映出自2024年开始，市场抗通胀需求强烈，而经济活动处于偏弱状态。而在本月初，由于众所周知的原因，一位纤夫宣布放下手中纤绳，随后另一位纤夫也对等地放下纤绳。那么对于失去了牵引力的船，可以想见的是，并不会继续原地打转，更大的可能是船将顺流而下。我们认为，关税政策无法造成通胀，相反很可能会导向全球衰退，通胀水平下行。原本供应链紧张、物流紧张、缺乏资本开支等一系列原因都使得商品供给扩张受限，这才造成在需求偏弱的环境下通胀水平持续高企。如今，关税政策粗暴地打断了供需之间的联系，由于收入并未改变，关税对抗势必使得商品定价更加紊乱，低迷的需求无法承接关税的转移，而中间制造业本身的利润率也没有消化关税的空间，只能进一步传导至大宗端。关税是对于供需双方的最后惩罚，造成成本坍缩，叠加需求低迷，衰退梦魇重回。
总的来说，2025年的经济局势和我们去年以来的判断比较一致。国内自身经济开局平稳，但仍有阶段性压力，信贷脉冲的领先指标有抬升之势，而传导至经济周期仍有时滞。海外衰退风险陡然增加，欧美世界全面加速右转，财政宽松后遗症开始加速暴露。在衰退前期，美元流动性会阶段性流出美国本土，而进入衰退中后期，作为避险货币的美元需求将显著提升，强美元意味着全球流动性收紧，对于全球金融市场造成巨大负面冲击，后续美元何时见顶取决于非美经济体复苏情况。所以，我们坚持去年以来的，经济的底部和企业盈利的底部很可能与潜在的海外负面冲击重合于2025年的二三季度的判断。
当前市场经过一季度以来的结构分化，科创50估值处于历史极高水平，上证50、沪深300、中证800等宽基指数估值处于历史中等水平。我们认为，A股市场会重新回归以内为主，在政策不断加力的背景下，形成先稳后升之势。考虑潜在的冲击，我们从仓位的角度上将组合仓位控制在较低位置，从行业配置角度，我们变化不大，政策端提振内需优先级明显抬升，对于底部的消费行业、制造业都有所配置，最后配置强逆周期属性的公用事业作为平衡。
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