报告期内基金投资策略和运作分析
2023年是具有历史意义的一年，它是我国二十大以来新开局第一年，也是疫后第一年。全年A股市场差强人意，其中市场估值下行是主要原因，而业绩下行是次要原因。经济面上，2023年我国总体开局良好，经济较快从疫情中恢复，但是在二季度以后，经济增长压力加大。其原因是多方面的，既有经济动能转换的长期问题，也有债务结构调整的短期问题。但总体来看，这些都是预期内的，我国的经济基本面没有大幅恶化，从长期来看基本盘还是稳固的。市场流动性方面，2023年持续宽松。截至2023年底，10年期国债收益率达到了2.6%附近，1年期的短债更是达到了2.2%左右。考虑到实际利率，估计这个利率下行周期还将持续。美联储在2023年维持了比较高的利率，但是年底释放了一定的对未来的降息预期。
综上原因，2023年市场表现出了哑铃结构的机会：即防守型的高股息/垄断型央国企股票，以及代表未来的人工智能相关股票，取得了比较理想的回报，而大量处于中间地带的成长股则表现不佳。从结果来讲，本基金未在哑铃的两端配置过多，因此全年并未取得较大的收益。不过，本基金坚持价值投资，既考虑公司的基本面、成长性，也考虑了股价是否合适，因此在慎重选股的背景下，未有大幅回撤。本基金在年中进行了大幅调仓，从之前的大幅配置地产链相关公司转向均衡。下半年来看，本基金重点配置了医药、地产链、贵金属、消费电子、机械制造等一系列行业及公司。
报告期内基金的业绩表现
本报告期内，本基金的份额净值增长率为-0.62%，同期业绩比较基准收益率为-6.15%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
我们对2024年的总体判断是：2024年将是一个结构性机会和风险很大，也就是波动会比较剧烈的年份。
首先，2024年是资本市场认识到我国处于经济转段阶段的第二年，而这个经济转段阶段，从我们的粗略观测来看，有可能要持续3-5年。第一年（2023年）资本市场主要以受到情绪上的冲击为主，因此主要的选择方向为防守型的高股息、主题性远期投资及出海方向，这些本质上都是避开了国内经济发展主题。但是据我们观测，我国经济还是平稳的，因此第二年市场大概率会冷静下来，仔细评判我国经济的真实状态。投资短期是投票机，从长期来看从来都是称重器，只要公司基本面依旧，盈利能依旧，在目前市场大多数公司如此便宜的估值下，其隐含了非常高的资本回报率。
其次，2024年投资将更加复杂。估值本质上是对未来的折现，一旦未来模糊化、不可线性预测，则估值不可避免的将变得艰难。从风险偏好度极低的股息率类债投资（重现在，轻未来），到加入一定未来成长考量的价值投资（算PEG等各种成长估值指标），到重成长、重未来的远期投资（未来数年后的预测估值往今年贴现），不同的估值方法对企业估值到底几何影响极大，而市场用哪种估值方法则完全取决于当时市场的信心。市场的信心是瞬息万变的，我们认为紧密跟随市场情绪变化是颇有难度的事情。我相信2024年资本市场的情绪将有数次较大的拐点，导致出现结构性的中期机会。
最后，2024年仍有一定的风险。考虑到2024年是我国国内债务化解的第一年，城投债务和地产债务的化解进程和资本市场息息相关。同时，2024年还是国际局势扑朔迷离的一年，几个主要国家相继大选，是否有新的地缘冲突也不可预知。
在这个时点，看长期大的投资策略和投资方向，有几个角度可以参考。第一是经济供需趋势，我们认为供给和需求的双向发展是数年内的主线：一方面需求在这两年内迅速下降，而后趋于稳定，另一方面供给出清要慢于需求端，但是后面会加速出清。这种供需的错位下行将导致不同的市场结构：这两年有可能会出现一些行业供大于求的情景，即越来越“卷”；而后几年会出现各个行业盈利稳定下来，甚至出现盈利逐步新高的趋势。第二是市值大小。我们认为目前同样估值水平下，中小市值公司相较大市值公司更有优势：经济大盘平稳增长的现实下，行业大幅增长的可能性不高，而大市值公司往往是行业的龙头企业，在行业供给侧大量出清前就代表了行业增速，这个增速可能不会太高。而中小市值公司更容易在局部突围，形成较高的增速。第三是民企/国企。目前时点，国企要比民企可预见性高，因为国家制定了一系列的做大做强国有企业，盘活国有资产的政策，且国企所有权相对稳定。相反的是，我国改革开放以来的一代创业者大多已经60岁以上，多数企业面临接班压力。在这个环节，民企预计将有一大波的供给侧改革。但是我们也必须承认，历史上创造超额价值的往往也是民企，优秀的企业家敢于拼搏，逆势向前，因此活下来的民企将剩者为王，如果能准确选中优质民企，将获得较大的超额回报。
在行业选择上，我们在这个时点不太关注所谓“高股息”资产，首先因为纯粹的防守没有意义-因为纯防守大可持币投债，且不存在纯粹的“高股息资产”，因为几乎没有资产能脱离整体经济而保持基本面静态。甚至目前一些周期品被当成高股息避险资产，我们认为是不可取的。我们认为权益投资必须以在一个好价格买到好公司作为永远的目标，淡化短期波动，着眼长期。好公司必须是能够创造超额价值，好价格必须表达了一个诱人的风险回报率。以2024年度来看，我们着重在以下行业寻找机会：
医药：医药需求端具有显著的类刚需属性，而医保虽然目前处于严格管理，但是总量还是大体充足的。同时其供给端门槛极高，不容易出现价格战等行业内耗的情况。同时，我们社会走向银发经济是确定的，医药占经济的比例提升也是确定性的。医药目前估值处于历史较低（26%）分位水平。
军工：在我国突围崛起、世界局势日益不明的当前，军工行业处于历史上对国家最为重要的几个时点上。从世界其他大国的军费趋势来看，我国军工需求端具备确定性，而供给端门槛极高，不容易出现行业内耗的情况。军工目前估值处于历史极低（15%）分位水平。
消费：我们认为消费降级趋势短期内不太容易消失。近十年来的消费升级从某种程度上是地产繁荣周期的外溢效应，而地产繁荣结束也将反过来带来消费降级的趋势。然而，我们关注一些和消费升级无关的消费场景，包括一些口红效应的可能性。目前大消费的整体估值亦处于历史极低分位水平（食品14%）。
贵金属：我们看好铜、金的2024投资机会。从美联储来看，虽然其长期利率中枢不太可能回到之前的水平，但是2023大概率是其利率高点。我们不去太考虑美联储何时降息，但历史极值下反向下注总是合适的。同时，全球脱钩的大背景下，我们国家对黄金的需求与日俱增。铜除了也具备一定的类金属性以外，其供给端格局较好，需求端稳定。
最后，我们一向推崇自下而上选股，主动发掘价值是我们主动投资基金区别于被动ETF投资的核心功能。当市场波动较大的时候，淡化择时，专注基本面选股也不妨是一个好的选择。
粤公网安备