国联安稳健混合A

报告期内基金投资策略和运作分析
2024年，中国权益市场表现出了极强的结构性分化。在不同的市值大小、风格、行业、时间段等维度，涨跌幅都表现出了很大的分化。具体来看，年初出现了小盘股的无差别大跌，然后出现了小盘股的补涨。年中，整体市场承压，红利方向一枝独秀。9月底以后，整体市场大幅上涨，市场风格大变，科技行业涨幅引领全市场，AI、人形机器人、半导体等概念表现不俗。红利方向也是稳健上涨，而偏顺周期和业绩方面的“成长型价值”股则相对弱势。全年来看，AH股整体均有双位数的涨幅，但是各个投资单体的收益分化相当明显。具体来看，重点布局于哑铃两端（红利+科技）的投资者收益相对明显，而布局于哑铃中部（成长型价值）的投资者则收益率普遍一般。本基金即为后者，在2024年，本基金遇到了比较明显的净值波动。鉴于本基金管理者的投资理念、投资风格和能力圈定位，本基金长期坚持价值投资，左侧布局，避免纯趋势投资，在医药、消费、化工、机械等等行业布局较多，而在科技领域布局较少。在小盘股上布局较多，而在大盘股上布局较少，这是年内收益欠佳的主要原因。
以上市场表现的内在逻辑可以从基本面和流动性两个维度去解释。从基本面来看，2024年国内整体经济承压。2024年尚处我国经济转型的前半段。在此过程中，我国经济的承压高于我们的预期。由于信心、化债、地产链影响，消费端、企业端和政府端均有较大的下行压力。9月底后，我国转变为更加积极的财政政策，加大化债支持力度、大力促进消费，提升企业家信心。目前来看，部分消费行业有所好转、地产有企稳迹象。从流动性看，我国投资者结构变换非常明显。主动管理的公募资金持续缩减，外资较为谨慎；而被动ETF则发展迅速，量化资金年内巨震，9月底后大量的散户资金涌入，成了最大的增量。结果来看，定价资金规模缩小，趋势资金规模加大，导致了市场趋势性增强，价值回归需要的时间跨度更长，波动更大。
报告期内基金的业绩表现
本报告期内，国联安稳健A的份额净值增长率为-2.61%，同期业绩比较基准收益率为12.88%；国联安稳健C的份额净值增长率为1.52%，同期业绩比较基准收益率为7.30%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
我们对2025年谨慎看好。我们认为2025年结构性的机会或许更多，正如2024年年终所表现的那样，但方向可能是不同的。
在行业风格维度，2023年和2024年连续两年，由于我国经济转型的阵痛，市场都呈现了一种哑铃结构，即红利防守和代表未来的科技类进行进攻。从2024年底的数据来看，A股整体的市盈率处于20年来的中位数偏下水平，其中医药、食品饮料、地产链为代表的行业分位数更低，大体在20%~30%左右，而以电子、计算机为代表的科技类板块，其市盈率分位数已经达到80%左右。考虑到前者行业这两年遇到一系列困难导致盈利能力下降，实际估值要更低。也就是说，前者行业这两年遭遇了典型的戴维斯双杀，而后者行业得到了戴维斯双击。着眼于2025年，在2024年9月底政策转向以后，我们相信在政策底、市场底后，经济终将迎来经济底。我们有理由相信经济会得到一定程度的好转，包括地产链的底部企稳、消费的企稳和回升、化债资金到位导致地方政府积极性回升等等。一旦出现这些迹象，哑铃腰部的目前处于低筹码集中、低估值、低业绩基数状态的公司或许会有机会。投资从短期看，可能更重要的是景气度、流动性风格匹配等需求侧的因素，而中长期投资归根到底还是看所投资公司业务模式是否优质，管理层是否靠谱等供给侧的因素。我们相信这些公司2025年机会更大。
在市值风格维度，我们发现2024年A股整体的盈利能力处于平稳略负，但是其中大小市值分化极为明显：市值前20的公司，加总其前三个季度单季度的利润增速为1.13%、8.81%和18.78%，而市值100名开外的公司，加总其前三个季度单季度利润增速为-12.21%、-15.21%、-14.51%。可以这么理解：大公司在寒冬有充足的余粮稳定利润，而且其作为经济的支柱，政府也会给与更多的支持；相反，小公司在寒冬所考虑的不是如何盈利，而是活下去，特别是小公司更多对接的是地方政府，而地方政府由于自身财务问题，2024年的效率显著不如中央政府。这个趋势是否将延续到2025年？主要取决于经济的恢复程度。如果经济仍然在寻底，则大公司仍然将跑赢小公司，反之则小公司将跑赢大公司。不管如何，我们已经看到对小公司有利的因素出现：政府出台了一系列保护民营经济的政策文件，重点禁止“远洋捕捞”等行为，地方政府的财政也趋于稳定。
在筹码风格维度，我们认为定价资金持续减少、趋势资金持续增加或将加大市场的波动性。自从2023年来，主动管理基金规模持续缩减，外资整体也处于谨慎状态。而被动资金如ETF等发展迅速，目前规模已经超过主动权益。加之2024年9月后，个人投资者大量涌入。这种不同属性资金此消彼长会导致市场趋势性加大，但是由于中长期来看价格向价值回归，因此波动也会加大。我们认为这个筹码趋势在2025年大概率将继续，因此如何在市场波动中赚取超额收益显得更为重要。
本基金坚守价值投资，我们相信中国权益市场仍然有价值。从中长期维度看，我们着重考虑以下因素：一是供给侧出清导致的集中度提升。需求在这两年内迅速下降，而后趋于稳定，另一方面供给出清要慢于需求端，但是后面会加速出清。这种供需的错位下行将导致不同的市场结构：这两年有可能会出现一些行业供大于求的情景，即越来越“卷”。而后几年会出现各个行业盈利稳定下来，甚至出现盈利逐步新高的趋势。二是全球长期新趋势，包括人文个性化、反全球化、老龄化等等。我们相信这些社会长期趋势将孕育新的长期投资机会。