报告期内基金投资策略和运作分析
2016年上半年收益率并未出现明显的趋势,呈现震荡态势。一月份,市场对于供给侧改革带来经济短期阵痛形成一致预期,叠加全球股票市场波动带来的风险偏好下移,共同推动长期收益率出现显著下行。但是二月份以后,随着股票市场企稳,风险偏好逐步修复,经济中的积极信号逐步增多,市场开始出现分歧。首先是地产投资出现回升。在货币宽松和政策支持下,一线城市地产销售的好转反应为价格的快速上升,并开始向部分二线城市传导。一二月份地产的新开工和投资数据均出现较为明显的回升,引发市场对于地产投资回升的力度和持续性的关注。其次是大宗商品价格快速上升。一季度主要大宗商品价格包括原油、铁矿石、螺纹钢价格出现明显的上涨,考虑到大宗商品同时连接终端需求和通胀预期,市场对于未来增长和通胀的判断开始出现分歧。最后是农产品价格的居高不下导致通胀预期回升。一季度由于天气原因蔬菜价格出现了大幅上涨,而同时猪肉价格也屡创新高,这也触发了对于未来通胀回升的担忧。逐步增大的市场分歧导致长端无风险利率继续下行受阻,甚至出现了一定程度的回调。而在配置压力推动下,信用债收益率持续下行,信用利差也处于较低水平。出于对违约风险的担心,市场仍然偏好高等级信用债和城投债。
三月底开始信用风险事件频发,市场风险偏好迅速下降,信用债收益率快速走高。机构迫于赎回压力持续减持,流动性较好的利率债和城投类品种受到冲击,同时叠加营改增以及宏观审慎评估体系(MPA)考核导致的季末流动性紧张影响,利率出现了一波明显的上调。在收益率出现阶段性高点后,在央行公开市场续作加量以及中期借贷便利(MLF)投放等因素影响下,市场情绪有所回暖,信用债和利率债收益率转而下行。但是由于基本面仍处于边际改善态势以及对于六月底资金面的担心,利率以震荡整理为主。进入六月后,非农数据孱弱导致美联储加息预期骤降,随后公布的中国经济数据不及预期,尤其是地产的销售投资出现回落,市场对于经济前景转向悲观。接着是英国退欧推动全球避险情绪升温,加上央行对于流动性的关注缓解了市场的担心,市场收益率出现了显著下行。而信用债自四月份冲击以后,结构分化明显。高等级、城投债收益率出现回落,但是过剩产能以及出现信用事件的发行主体收益率仍然维持高位,利差甚至有所扩大。
回顾上半年 A 股走势,除去年初阶段的急跌外,A 股大体维持了 2600-3200之间震荡态势。年初在“熔断”制度下,开启一轮急跌,沪指最低下探至 2638.30点,展开 1个多月近 500点反弹,在 4月中旬逼近 3100点再度回落震荡。临近 6月底,A 股更是面临 MSCI 第三次拒绝 A 股、英国公投“退欧”、证监会严控壳资源炒作等诸多利空。A 股之所以会在 2600-3200之间维持震荡,主要是在于托底力量和几个抑制上涨的因素。托底力量来自非市场力量和相对温和的增长和通胀组合;抑制上涨因素来自大小非减持,过度乐观的美联储鸽派政策预期修正,经济增长数据对市场刺激作用边际效应递减,央行的货币政策受到 CPI、房价、汇率的约束。转债方面,除年初熔断外,转债在多数时间表现不及正股,主要受到供给端,尤其是银行转债的发行预期冲击,高估值的缓慢收敛以及航信转债复牌补跌等均对指数带来的负面影响。从溢价率看,目前溢价率与 5月份保持基本持平,较 4月有所下降,同时情绪指标换手率逐渐上升。不过转股溢价率虽有所回落,目前市场估值仍然稍高于历史均值。
本基金在 2016年上半年的债券投资继续维持相对合理的久期和组合杠杆,减持部分收益较低和资质相对较差的品种,以获取持有期收益为主要目标,维持组合流动性,并时刻关注信用风险。权益方面,利用转债的波段操作博取了部分超额收益。
报告期内基金的业绩表现
截至报告期末,本基金份额净值为 1.728元,本报告期份额净值增长率为 0.76%,同期业绩比较基准收益率为 1.96%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
展望 2016年下半年,对于债券基本面,我们维持之前的看法,仍然看好债券资产。从全球范围来看,全球经济疲弱,虽然货币政策的刺激效果逐步降低,但是各国央行只能持续释放流动性,造成的结果就是当前全球的利率水平持续下降,负利率进一步加深。国内方面,今年以来支撑经济回暖的主要动力是基建和地产投资,对于基建投资的可持续性分歧不大。2016年下半年市场关注的焦点将集中于地产投资能否持续,以及何时出现拐点。当前房地产销售数据已经开始出现回落,如果这是趋势性的拐点,将在未来一段时间内再次引发地产库存堆积以及投资的下降,这将会为经济带来较大的下行压力。通胀方面,虽然最近的洪涝灾害对于食品等要素的短期价格有扰动,但是站在中长期的角度,随着消费端和中上游价格中前期价格暴涨的部分都有所消退,叠加需求面未能持续改善,这可能使得通胀预期处于一个长期向下的趋势。资金面方面,因为货币政策仍然紧跟经济变化,在整体经济仍有下行压力的大环境下,银行间资金面大概率会维持稳定,风险点在于权威人士讲话使得预期发生变化,财政和信用政策的不确定性有所上升,但资金面紧缩的概率很低。综上原因,下半年仍然相对看好债券资产,债券收益率上升的空间有限。
权益方面,维持中期大概率将延续震荡格局的判断。当前货币政策边际继续宽松的概率较低,宏观流动性边际上难以继续改善,但本轮的降准降息周期保证了存量流动性的宽裕,构成市场能够进行长时间横盘震荡的基础。风险方面,当前 A 股市场整体杠杆水平相对可控,出现类似 2015年6-7月那样被动出清的概率较小。如果出现出清,形式更可能是类似 2008年和 2011年那样流动性悲观预期驱动的恐慌性出清。下半年的行业配置建议重点关注 4条主线:(1)传统消费为主的价值型成长股仍是确定性的机会,特别关注名义估值便宜、边际变化向好的医药中的部分细分行业。(2)广义价值成长叠加极端天气主题的 PPP(建筑,环保中个股机会)。(3)高息率的水电等。(4)关注宝万之争落定后,如果资本的力量得到认可,举牌概念可能卷土重来,地产,商业零售可能都有阶段性机会。
对于转债市场,我们维持目前仍缺乏趋势,处于左侧,不适合大量参与的观点。展望下半年,大概率会出现的情况是,市场规模上升至千亿的水平,转股溢价率进一步收敛以及换手率和市场参与度较低。个券根据股票的波动而波动,振幅小于股票,可能有个股上涨带来的短期波段性机会。
整体转债市场正处于缓慢估值压缩的过程,一方面前期高估值逐渐向价值回归,部分股性转化为债性。另一方面,逐渐增加的潜在供给同样持续冲击转债市场,宁波银行、光大银行大型转债的发行预案对转债市场的冲击是明显的。预计 2016年下半年供给增加会快于股票市场的趋势性上涨,不急于从二级市场获取筹码。转债市场策略可以以打新为主,见好即收。股票的波段性机会和供给增加两者在短期内可能有博弈,可以在风险偏好较高时适当参与波段机会。虽然转债总体仍然偏谨慎,不过如果转债个券出现超跌的机会,应该坚决配置,珍惜大盘转债发行等供给冲击对二级市场的边际影响所带来的投资机会。
我们将继续维持合理的久期和组合杠杆。根据市场情况调整持仓结构,选择有利配置时点,以获取持有期回报为主要目标并时刻关注信用风险。同时关注权益市场可能出现的反弹机会,利用转债的波段操作博取超额收益。
粤公网安备