易方达安心回报债券A

管理人对报告期内基金的投资策略和业绩表现的说明
报告期内基金投资策略和运作分析
2013年中国债券市场发生了一系列深刻的变化。首先是宏观经济处于转型周期中,经济结构的调整使得原本经济基本面的投资分析框架面临一定的挑战;其次是决策层在转型过程中调控模式的变化也给市场对于政策预测和解读带来一定的难度;再次是利率市场化进程中固定收益机构投资者行为的变化使得债券收益率更多地受经济基本面以外因素的影响。多重因素的变化和多种力量的交织,使得2013年债券市场走出了特点鲜明的行情走势。
一季度,宏观经济复苏力度低于市场预期,经济延续疲弱态势。在央行持续逆回购、财政存款集中释放、外汇占款持续高位运行等因素共同作用下,银行间流动性异常宽松。1月中旬,央行宣布引入公开市场短期流动性调节工具(Short-term Liquidity Operations, SLO),作为公开市场常规操作的必要补充,在银行体系流动性出现临时波动时相机使用,让投资者对未来资金面的宽松形成乐观预期。疲弱的经济和宽松的资金面推动,使得一季度债券市场延续了12年的牛市行情,债券收益率曲线牛市增陡,信用债表现尤为突出,收益率下探,信用利差不断收窄。
如果说一季度的市场走势还能用原有的基本面分析框架较好解释的话,那么二季度则是基本面以外的其他因素对债券市场的影响更大。二季度,经济增速持续下行,通胀也低于市场预期,基本面对债券行情形成有力支持。但决策层表现出坚定的结构转型意愿,明确表示不会再实施宽松的财政和货币政策,而要通过改革和盘活金融财政存量来拉动经济,显示出其对经济低速增长容忍度的增强,使得流动性宽松的预期改变。同时,二季度末受外汇占款流入放缓、财税上缴、债市监管去杠杆、银行时点考核等多重因素影响,资金面异常紧张,钱荒上演,而央行并未通过公开市场注入流动性的方式进行干预,市场恐慌情绪蔓延,推动权益和债券市场同步大幅下跌。
三季度中国经济基本面再次出现与市场预期相反的走势,在整体政策基调偏紧的情况下,7-8月份各项经济指标表现出强劲复苏的势头。工业增加值数据连续两月大幅超出市场预期,其增速水平已经和2012年下半年相当,中上游产品价格降幅也在7月份出现明显收窄,并于8月份转正。货币政策方面,央行在三季度继续贯彻执行稳健的货币政策,在季度期间适时调节流动性,“钱荒”担忧有所消除,但银行间市场资金面维持在紧平衡状态。受此影响,股票市场在三季度表现抢眼,稳步震荡走强;债券市场则继续大幅调整,收益率曲线平坦化上行。随着对季末资金面担心的逐渐消除以及美国QE推迟退出等利好因素的累积,债券市场在三季末有所企稳反弹。
四季度经济在三季度强劲复苏的态势下有所走弱,但回落幅度相对有限,而通胀也保持相对稳定,可以说基本面对债券市场并非负面。但四季度债券市场却并未延续三季度末的回暖行情,而是在央行偏紧的货币政策基调下,资金面的波动性明显加大,且持续维持在紧平衡的状态,债券供需逐步失衡,债券市场大幅度下跌。究其原因,首先是资金面超预期紧张,央行逆回购操作呈现出时断时续、缩量投放、利率抬升的特点;央行三季度货币政策报告明确提出中性偏紧货币政策、呼吁机构去杠杆,使得市场对央行收紧流动性的态度形成非常一致的预期;其次,四季度无论是利率债还是信用债,供给都相对集中,而需求萎缩,一级带动二级利率走高的趋势较为明显;再次,利率债市场的持续下跌触及了部分投机机构的损失上限,止损盘的大尺度抛售进一步加剧了市场的恐慌情绪,利率债收益率曲线大幅陡峭化上行;最后,证监会宣布IPO重启,时点上略超市场预期,机构普遍担忧IPO和优先股将分流债券需求并导致资金面波动增加,债券收益率拾级而上。
报告期初,基于对经济弱势复苏、债券牛市尚未结束的判断,本基金选择了信用债加权益类的大类资产配置方案,获得了较好的投资回报。随着信用债收益率的不断下降,经济和政策面的不确定性逐步体现,本基金逐步降低了信用债仓位和久期,择机增配了利率债,并降低了权益资产。但在债券市场持续下跌的背景下,市场整体流动性缺失,降仓的速度未能赶上市场下跌的速度, 组合仍遭受了一定的损失。年末,考虑到市场经过大幅调整后,风险有所释放,组合适当提高了杠杆,适度增加了可转债的配置。
报告期内基金的业绩表现
截至报告期末,本基金A类基金份额净值为1.084元,本报告期份额净值增长率为1.49%;B类基金份额净值为1.076元,本报告期份额净值增长率为1.31%;同期业绩比较基准收益率为5.25%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
展望2014年,政府经济调控的思路可能仍将兼顾去杠杆和稳增长两个方面,通过货币政策总量措施及地方政府考核形式的变化控制整体杠杆的上升,通过释放改革红利来促进增长,通过这两种手段的结合使经济增长处在合理区间范围内。这种经济调控思路能否顺利实现的关键在于改革红利的释放能否切实起到稳增长的作用,尤其是在未来可能的更严厉的监管政策之下。短期看经济增速平稳、增长动能减弱,中长期看经济走势取决于总量偏紧政策和改革红利释放活力之间的平衡。而改革红利释放活力的大小目前很难评估,因此,经济前景存在很大的不确定性。
资金面上来看,人民银行在2014年年初的几次工作会议上,强调了继续实施稳健的货币政策总基调不变,但同时强调要“加强和改善银行体系流动性管理”,“保持适度流动性”。相比2013年三季度货币政策执行报告中“政策的重点放在调结构、促改革、推动转型升级上”,“加强流动性总闸门的调节作用”等严厉措辞有所缓和。考虑到2013年流动性紧张事件冲击以及美国退出QE政策可能对中国产生的溢出效应,2014年保持适度流动性更有利于金融改革的稳步推进以及实体经济的平稳运行。2013年12月M2增速降至13.6%,已接近政府13%的调控目标值。比较过去几年的货币增长节奏可以看到,2013年一季度货币增速明显偏快,高基数可能导致M2增速在2014年一季度跌破13%。这些因素可能导致人民银行的货币政策较2013年出现一些边际上的松动。但如果银行间资金面较长时间维持在一个宽松的水平,会使得商业银行继续利用各种创新活动套取银行间资金利率和实体经济利率之间的利差,这无疑将进一步加大经济中的杠杆,与监管当局去杠杆的思路背道而驰,所以我们也很难预期货币政策有一个非常大的转变,因此银行间资金利率水平可能呈现区间震荡的走势。
基于以上判断,我们认为2014年债券市场仍存在较大的不确定性,暂时仍难以看到趋势性的机会,但可能会存在结构性的行情,投资回报取决于是否能在不确定的市场中把握相对确定的投资机会。
从债券品种看,利率债收益率处于历史较高水平,一季度银行等机构配置需求有所改善,但货币政策短期难以发生根本变化,资金利率水平维持在高位,持有国债的机会成本较高,上涨空间有限。从风险角度看,利率债容易受到通胀预期重启、经济增长超出预期、供需再次失衡、美国QE退出等负面消息的影响。高等级信用债与国债利差处于较高水平,高等级信用债中流动性较好的品种配置价值高于国债,同时兼具较好的波段操作性。对于低等级信用债,供给仍然存在较大压力,同时信用事件在未来发生的风险持续累积,信用利差存在继续扩大的可能,尤其是长久期品种风险较大,但对于2年以内资质较好的短久期品种,收益率经过前期的大幅度调整后,目前已达到一个相对较高的水平,风险相对较小,可以精选个券提高基金的静态收益率。
本基金下一阶段将继续采取谨慎稳妥的投资策略,维持信用债加部分低估值转债的大类资产配置方案,精选个券,控制组合信用风险,根据未来经济基本面与政策的变化灵活调整组合杠杆与久期,力争以理想的投资业绩回报基金持有人。