银华富裕主题混合A

报告期内基金投资策略和运作分析
2024年一季度的行情呈现了深V的走势。先是大幅调整，继而大幅反弹。我们的基金配置主要集中在红利和消费两个方向，因此既没有在一季度前期的大幅调整中过度受损，也没有在一季度后半期的大幅反弹中过多获利，综合呈现出相对平稳的状态，一季度我们主要的调整和操作如下。
第一，在白酒方面，我们阶段性减持了部分白酒香型的仓位，主要集中在酱香型和清香型的龙头企业，以及能够实现跨地域成长的浓香型企业中。我们对白酒的投资有一些远虑，但没有近忧。我们的远虑在于，某些白酒企业过度把精力放在“要增长”。而白酒企业最大的担忧不是不增长，反则是过度追求增长。其实，历史上已经无数次证明，白酒企业业绩增长的最大阻碍就是“要增长”，最大的弯路就是走捷径。白酒行业本来是一个慢换代、缓增长、高壁垒的行业。几十年来，很多产品更换频率极低，而品牌价值、品牌壁垒极高。产品面慢迭代，行业慢变量，这正是白酒行业最大的特点。因此，白酒行业的竞争规则和其他行业是完全不同的，如果在短时间内体量快速增长，制造神话，往往最终不及预期。我们自己的投资曾经就走过这样的弯路。在某种程度上，这与我们的投资是相似的，白酒行业并不是考验爆发力的行业，而更像是考验长跑马拉松能力的行业，它更多的是考验参赛选手的长期耐力、节奏把控和综合能力的持续提升。一方面，这个行业仍然具有厚深的护城河和长坡厚雪，如果管理层或者股东出于短期诉求，盲目做大收益，那么长坡厚雪也有可能变成一潭泥沼。拉长维度来看，一些快速增长的方式可能都会对白酒企业的长期扩张能力和品牌价值力造成损害。在我们长期的投资生涯中，也经常遇到自己做过一些短期操作猛如虎，但长期来看二百五的动作。因此，我们更加警惕那些短期放大业绩弹性而埋下长期隐患的白酒企业。从某种角度上来说，过去三年，这场白酒行业的寒冬并不是一件坏事，它使整个行业的节奏发生了变化。就像中国经济，由以前的快速增长转向更加健康、更加有质量地发展。我们认为，2024年优秀的白酒企业与普通的白酒企业，以及在管理上放弃稳健、更加激进的白酒企业相比，差距会进一步拉开。桃李春风一壶酒，江湖夜雨十年灯，白酒行业与投资行业一样，都需要在这一场寒冬中磨砺自己，更上一层楼。因此，我们阶段性地对白酒的持仓进行了更加精细化的调整，并且期待这个行业能够更健康、更长远地发展。
第二，关于红利资产，我们认为可以从三个时间维度来看待。在短时间内，红利资产的表现取决于市场情绪处于进攻还是防御。在防御阶段，红利资产往往表现较好，而在市场反弹阶段，红利资产则表现偏弱；在中期维度，红利资产取决于社会回报率的实际上升或者下降程度，以及社会对资产回报的预期。如果生产率不能发生质的改变，那么红利资产就会在中长时间维度内一直具有吸引力；从更长的时间视角来看，我们认为所有优质的企业最终都应该通过红利的方式来回报股东，而不是不断地从股东手中索取资本。资产可以转化为资本，但最终资本也要完成向资产所有者的回报。从这个角度看，我们认为所有的资产，包括成长资产在内，最终都应该以红利的方式回报股东。在具体操作上，我们在红利资产的内部做了一些轮动。比如，我们阶段性减持了煤炭资产的比重。我们认为当一个行业经过三年的高歌猛进，从0.5倍PB修复到3倍PB的时候，就会出现各种各样的解释，认为此类资产可以处于一种永续增长或者永远保持在高位的状态。但正如三年前的白酒一样，万物皆周期，过高的估值往往蕴含着更多的风险，如果这些假设发生改变，那么风险就会发生。有鉴于此，我们增加了红利资产内部偏向消费行业的白电，偏向公用事业的火电以及国际资产定价视角下的石油，而阶段性地减持了煤炭。
在过去的三个月中，我们有机会看到，上涨往往比下跌带来更痛苦的心理场景。在近期的市场反弹中，基金经理往往会更加焦虑。没有经过实践淬炼的投资理念是不可靠的，没有走过弯路的投资也是不可靠的。我们并不想像大多数投资者一样，在各种理念的摇摆中亏损受挫，最终走完自己的投资生涯。因此，我们在本季度中更加努力地去确立正确的投资方法。这种方法不是随波逐流，而是坚持实践，在实践中不断反思，总结人类已有的所有投资理念。其实，不论是深度价值还是价值成长，甚至是情绪或者主题投资，又或者是索罗斯式的对冲投资，每种投资理念都有它的合理性和适用的阶段。本基金经理认为，我们要做的是在投资中不断总结，不断校准，最终在投资实践中寻找到适合自己的方法论。
在漫长的投资过程中，我们遇到过优秀的深度价值投资者，也见到过纵横天下的深度成长者。但再后来，我们终会发现，这个市场没有神。一季度市场的复杂波动更加告诉我们，我们面临的环境和股市是一个复杂的系统，或许期间并不存在最优解。我们将继续坚持开放的心态，坚持实践，耐心地走完多个市场周期，并详细地记录自己投资的得失。最终，我们希望能够向我们的持有人奉献稳定的、系统化的投资收益，并且将自己的投资哲学和投资知识变得更加持续。
报告期内基金的业绩表现
截至本报告期末银华富裕主题混合A基金份额净值为4.2726元，本报告期基金份额净值增长率为9.41%；截至本报告期末银华富裕主题混合C基金份额净值为4.2535元，本报告期基金份额净值增长率为9.25%；业绩比较基准收益率为2.94%。