报告期内基金投资策略和运作分析
2026年上半年资本市场运行态势，与我们年初预判存在显著偏离。3月美伊地缘冲突推升国际油价，国内PPI同步快速上行，涨幅显著超出市场一致预期，周期变量短期化特征凸显，化工、有色等周期板块年初开启的上行行情，在冲突催化短期冲高后迅速终结。进入二季度，市场呈现极致结构性分化特征，5月以通信、半导体全产业链为核心的人工智能赛道领涨全市场，6月行情加速演绎，形成“两成个股大幅上涨、八成个股持续走弱”的K型极端分化走势。
6月赛道极致抱团行情叠加7月上半月市场快速回调，我们产品净值出现大幅回撤，呈现“上涨阶段收益滞后、调整阶段跌幅放大”的运行特征。复盘十余年投资从业经历，过往多轮抱团行情中本组合均相对承压，核心根源可归纳为三点：其一，组合持仓结构较为均衡，覆盖三十余只个股、横跨六至七个行业，难以集中押注单一主线；其二，投资框架以自下而上研究为核心，重点挖掘具备预期差的中小市值成长标的，标的市场关注度偏低，不在聚光灯之下，天然不易属于资金抱团范畴，尤其在当前被动指数ETF规模持续扩容下，宽基权重标的更易成为资金集中配置方向；其三，我们对估值是有容忍度的，抱团行情加速阶段相关标的估值普遍会突破我们的内部容忍阈值，难以参与追涨操作，相反往往会在加速阶段来之前就把持仓里面少数有幸成为抱团的品种获利了结，例如4月，布局工业锡膏、工业相机相关标的，持仓仅一月便触及全年50%收益目标并完成减持，而后相关标的次月再度翻倍上涨。
前几次抱团行情之后，我们都没觉得自己的方法体系需要调整，毕竟抱团行情几年才有一次，熬一下就过去了。我们相信只要脚踏实地、坚守价值，积极筛选一批具备“三年翻一倍”潜力的优质股票，并以此构建组合来就能获取超额收益。的确这么多年也成功挖掘了一些买在无人问津卖在人声鼎沸的股票，在2021年之前的几年也取得了不错的业绩。2022年起市场持续调整阶段，产品业绩承压，我们之前在2024年年报中也反思了，自身投资方法的成效依赖于一定的市场大环境，在经济上升周期中效果更为显著，而在经济下行周期中则表现较弱，因此这两年我们在选股上就非常注意内需敞口的下行风险，重点布局外需导向、科技成长赛道，大幅降低个股业绩暴雷风险。
但是这次五六月份市场极致表现让我们认识到之前的这些反思和调整是不够的。在CAPM资本资产定价模型的底层框架中，投资组合收益可拆解为：组合总收益=贝塔（Beta）收益+阿尔法（Alpha）收益+残余波动收益，其中阿尔法与贝塔定义为收益来源、划分投资能力、构建组合体系的核心基石，贝塔代表市场系统性收益，是时代与行情赋予的红利，阿尔法代表超额收益，是基金经理通过深度研究、精准择股、动态交易赚取的“能力收益”。回顾自己最近这么多年的投资方法，基本就是聚焦在创造阿尔法收益，忽视了贝塔收益，前两年对自身投资方法适应环境的分析和调整也只是优化自己的阿尔法能力，并没有意识到要去增加贝塔收益。作为一个策略分析师出生的基金经理，我是知道阿尔法能力在贝塔足够大的时候是无能为力的，尤其是贝塔向下的时候，再好的个股在系统性估值收缩的环境中也会承受巨大回撤。2015年互联网加行情之后的快速下跌，以及2018年的下跌过程中我们都曾大幅降低过股票仓位，控制住了净值回撤。但在这之后，出于这样那样的考虑，我们就变成执着于阿尔法、忽视贝塔，真有点逆势执念症的味道，过度执着个股挖掘并以此自下而上构建投资组合，忽视了宏观周期与行业贝塔趋势。这次六月份K型分化行情和七月上半月的大幅回调正好是从行业正贝塔和指数负贝塔两个方向给了我们一个惨痛的教训，我们投资管理方法的短板导致了业绩出现了涨不多却跌不少的窘境。
因而，在未来的基金管理过程中，我们要重拾宏观策略研判职能，把握好组合管理中阿尔法与贝塔的关系，在坚持发挥好自身选股能力的基础上，兼顾市场与行业的贝塔收益与风险。
报告期内基金的业绩表现
本基金A类本报告期内的净值增长率为22.34%，同期业绩比较基准收益率为6.46%。
本基金C类本报告期内的净值增长率为22.03%，同期业绩比较基准收益率为6.46%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
2026年至今的宏观经济与A股市场表现与年初的预测有较大差异，上半年GDP增速不及5%、年初至今70%的个股下跌、通信行业继续一枝独秀、7月上半月的平均股价跌幅比肩2015年那次调整，这些都是我们始料未及的。基于这些新的变化，我们对2026年下半年市场作出如下基本判断：
1.2026年是“十五五”规划的开局之年，中央经济工作会议明确提出要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，下半年宏观经济将会企稳回升，PPI价格的大幅回升已经扭转了过去两年困扰市场的价格下行趋势，2026年全年的名义GDP增速会高于2025年，这将为企业经营创造更为有利的市场环境，上市公司盈利增速将会继续回升；
2.2026年下半年牛市格局或将延续，在经历了极致分化和充分调整之后，后续市场会重拾升势，结构也会趋于均衡，盈利增长对股价的驱动作用会超越估值提升；
3.投资结构上看好：
---战略新兴产业：固态电池/固态变压器/玻璃基板等新技术、AI应用包括行业大模型应用、短剧、网络营销、国产化半导体设备/材料；
---出口链：电力设备、储能电池与系统、医药耗材、工程机械；
---景气度平稳但估值足够安全的行业：CXO与原料药龙头企业、有色金属包括钼、锂盐等、快递运输；
4.外部环境仍是影响A股市场的重要风险因素，美国政策的非预期性、多变性与不确定性，是全球市场共同面临的风险挑战。
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