报告期内基金投资策略和运作分析
2025年上半年市场震荡上行，单上半年上证、沪深300及创业板指分别上涨2.76%、0.03%、0.53%，而中证2000及万得微盘股指数则分别上涨15.24%、36.41%，市场风格持续分化，红利、小微盘及以AI硬件、新消费及出海等为主的结构性成长成为市场的主要方向。
而今年以来尽管广义的整体工业品的PPI还处于负值区间，产能过剩压力整体上并没有得到明显缓解，但其中结构性分化已经非常明显，在整个PPI结构中，上游煤炭、钢铁以及过去产能投放持续的新兴行情构成了PPI下行的主要结构性因素，而传统中游制造业包括部分上游很多细分行业的PPI降幅明显收窄，同时盈利能力也明显呈现筑底态势。在这种背景下，我们发现部分细分行业呈现了这样的特征：
1、首先，行业成本曲线非常陡峭，行业内的大比例低线企业已经亏损甚至亏现金流，而龙头企业仍保持了较好的盈利能力。
2、因此，尽管行业整体仍处于过剩状态，但是价格或者行业价差毛利已经止跌企稳，甚至部分行业已经开始回升。
3、同时，龙头公司在行业下行期相对竞争优势在持续扩大，当低线企业亏损逐步出清的同时，龙头企业的份额反而在持续扩大。
总结下这类细分行业的龙头公司的特点：1、需求有增长（行业去库存结束或者自然增长仍能有个位数）；2、份额能提升（龙头份额低于30%-40%仍有提升空间）；3、盈利见底且能提升（成本曲线陡峭，广大低线企业陷入亏损，格局在出清，长期来看盈利能力有望持续回升）。这类公司市值有大有小，出现在各个细分行业的龙头，有望在行业乃至经济全面复苏前提前走出拐点。
报告期内基金的业绩表现
本基金（各类）份额净值及业绩表现请见“3.1主要会计数据和财务指标”及“3.2.1基金份额净值增长率及其与同期业绩比较基准收益率的比较”部分披露。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
通过对一个个各行各业公司的研究和草根调研，我们认为，尽管总量需求在人口结构和债务水平制约下，经济增长换挡降速是大势所趋，但我们更加认为经济周期与企业盈利不仅是需求的周期，同时也是供给的周期，部分行业的景气度见底与龙头的盈利回升会先于经济的复苏，随着盈利见底回升的行业越来越多，经济也必将迎来新的起点；而潜在的需求政策和“反内卷”政策则会加速催化这一过程，正如2015年的供给侧改革和2016年的棚改户政策一样。但即使没有政策，经济体也会凭借市场机制的自发调整至复苏。
并且畅想未来，在过去经济高速增长期，0到50%渗透率的成长股机会是市场的主流机会，研究的核心在于行业需求增速到底能有多高；而未来，经济发展到了成熟阶段，参考约翰·聂夫的投资方法论，确定但不用太高的增长率、低估值、健康的资产负债表和有吸引力的股息率才能带来长期确定的股东回报，而在当前经济周期的底部，我们能找到相当多的具备这样潜力的资产。
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