报告期内基金投资策略和运作分析
回顾今年上半年，海外经历了降息预期的反复，国内经济总量稳定、结构分化，债券收益率大幅下行、股票市场波动较大。就海外而言，在制造业景气度回升的背景下，大宗商品价格一度大幅上涨，导致降息预期减弱、美债收益率上行。二季度后随着美国就业、通胀数据的回落，通胀交易有所降温、降息预期再度回升。就国内而言，经济总量在一季度改善、二季度略有放缓，大体保持稳定，但不同部门之间景气度的分化、统计数据口径的修正、宏微观感受的差异等导致市场对经济认知的分歧加大。经济中的亮点在于出口及其对工业生产的带动，但价格水平仍然偏弱、体现出以价换量的特征；疲弱的部分主要来自于两个方面，一是高库存状态下地产链条收缩的惯性，以及土地收入对广义财政扩张的制约，二是随着前期部分中游行业的投资形成产能投放，产能过剩与价格低迷的格局延续。4月政治局会议以来，政策层面对地产库存压力、制造业产能过剩等问题的关注度上升，但力度上或仍有待加码。债券市场方面，在打击空转套利、淡化规模诉求的政策导向下，信用扩张向真实需求回归，货币信贷增速明显放缓，同时二季度后存款手工补息取消导致资金向非银体系脱媒，共同加剧了“资产荒”的格局。尽管二季度起央行不断对长债收益率快速下行可能造成的风险进行提示，但除长端和超长端利率债之外，收益率迭创新低、利差普遍压缩或处于低位。股票市场整体呈现震荡走势，风格上价值优于成长。分行业来看，年初以来中信一级行业中石油石化、银行涨幅居前，房地产、消费者服务、商贸零售等板块跌幅居前。
报告期内，1月底之前组合债券部分处于转型调仓期，减持转债、逐步增加纯债配置，2月起组合久期和杠杆达到合意状态。考虑到基本面和供求格局对债券市场仍相对有利，组合保持相对基准略超配的久期水平，纯债部分久期位于2.5-3年之间，在此基础上进行波段操作。结构上，由于信用和类属利差普遍偏低，主体仓位选择了信用风险低、流动性略好且可以交易所质押的证券公司债，辅以部分具有一定利差的头部央企地产债，久期调整则主要通过商业银行二永债和利率债实现。股票方面，组合操作延续一直以来的理念和方法，即基于“宏观定方向，估值量风险”的思路进行风格配置，在同一风格、板块内，基于盈利、估值、资金等因素对行业进行选择，个股选择则重视高质量现金流的创造。具体而言，配置上延续偏防御方向，对低估值、稳定现金流因子给予更多权重。
报告期内基金的业绩表现
报告期内，本基金A份额净值增长率为2.03%，本基金A份额业绩比较基准收益率为3.11%；本基金B份额净值增长率为1.85%，本基金B份额业绩比较基准收益率为3.11%。
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
展望下半年，海外开启大幅降息周期的概率并不高，国内经济的核心矛盾仍在于地产。就海外而言，随着高利率影响的传导，美国经济的各项指标基本已经回到疫情前的正常区间，但考虑到财政政策保持扩张、居民资产负债表健康、房地产库存极低等因素，经济明显走弱或者陷入衰退的概率不高，降息的步幅和节奏不宜高估。就国内而言，尽管经历了三年的大幅下滑，地产占经济的比重已经显著下降，但由于广义财政和居民资产负债表仍与地产深度关联，决定经济周期位置的核心变量仍然是地产。当前地产库存处于高位、价格承压，可能需要更大力度的去库存政策加速出清后，市场才具备重新企稳的基础。相对积极的变化在于，上半年政府债发行进度较往年偏慢，下半年财政政策能够起到一定的托底作用。
市场判断与组合操作方面，融资需求在地产链条企稳之前缺乏扩张基础，监管引导下社融增速处于与名义GDP重新匹配的过程中，债券市场面临的资产荒状态较难扭转。但外部均衡约束仍在，资金利率与收益率曲线的下行空间有限，而新的利率走廊下央行对资金利率的定价把控力加强。综合考虑下，组合计划保持相对基准略超配的久期水平，在波动中寻找机会。股票市场预计以结构性行情为主，组合计划维持当前偏防御方向的配置，对低估值、稳定现金流因子给予更多权重，并在稳定现金流方向进一步精选行业和个股，寻找产能和资金出清充分、需求预期基本见底的顺周期行业逐渐择机配置。
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